Le système financier mondial a eu une nouvelle frayeur la semaine dernière. La question urgente était le risque potentiel d'une désagrégation de l'euro. Avec la crise de la dette qui s'étend depuis les plus petits pays comme la Grèce et l'Irlande aux géants de la zone euro que sont l'Espagne et l'Italie, cette éventualité reapparaissait avec angoisse.
Une défaillance des plus petits pays créerait de graves perturbations dans toute la zone euro et, plus largement, dans l'économie mondiale, mais personne ne doute que celles-ci puissent être contenues. Le Fonds Européen de Stabilisation Financière (FESF) est assez gros pour couvrir le désordre créé par la défaillance de la Grèce ou de l'Irlande.
Toutefois, la défaillance de l'Espagne ou de l'Italie est un problème entièrement différent. Si l'un ou l'autre de ces pays devait se retrouver en défaut de paiement, les répercussions seraient énormes, faisant paraître minuscules les ressources du FESF. Un défaut de paiement conduirait presque certainement à l'insolvabilité plusieurs banques européennes de premier plan et conduirait à la même sorte de gel du système financier que nous avons connu après la faillite de Lehman en septembre 2008. Avec les taux d'intérêt sur la dette italienne et espagnole qui s'envolent, les marchés financiers se devaient de prendre ce risque au sérieux.
La Banque Centrale Européenne (BCE) a réagi à ce défi immédiat, en achetant de grandes quantités de dette de ces deux gouvernements et en s'engageant à en acheter plus si nécessaire. Cette confiance rétablie dans les marchés semble, au moins pour l'instant, avoir placé la crise sous contrôle. Pourtant, il y a peu de chances de trouver quelqu'un pour parier que l'Europe et le monde en ont fini avec cette série de problèmes, et la part de responsabilité de la BCE est énorme.
Pour être bien clair, toute cette crise est arrivée parce que les banques centrales n'ont pas sérieusement assuré leur responsabilité de maintenir la stabilité de l'économie globale. Elles pensaient que tant que l'inflation était maintenue basse et stable, alors tout le reste se réglerait tout seul.
Aux Etats-Unis, cela s'est traduit par le désintéressement total du gonflement d'une bulle immobilière de 8.000 milliards de dollars, bien que cette bulle soit clairement devenue le moteur de l'économie avec des taux de construction quasiment record et un investissement immobilier poussé par le boom de la consommation. En Europe, la BCE n'a pas su voir les bulles immobilières dans une grande partie de la zone euro, et tout particulièrement celles d'Espagne et de l'Irlande, qui ont conduit à des emprunts massifs et à des déficits insoutenables des comptes courants.
Toutefois, le Board de la Réserve Fédérale a au moins été relativement agressif pour répondre à la crise, en baissant ses taux au jour le jour à zéro et en achetant près de trois trillions de dollars d'obligations à long-terme au moyen de toute une série d'assouplissement quantitatif. La semaine dernière, la Fed s'est engagée à maintenir son taux d'escompte au jour le jour à zéro pour les deux prochaines années.
Par contraste, la BCE semble résolue à ne rien apprendre de ses erreurs passées. Elle n'a jamais baissé son taux d'escompte au jour le jour en dessous de 1% et elle n'a jamais mené des assouplissements quantitatifs aussi agressivement que la Fed. Pire, elle a maintenu son engagement sur une cible d'inflation de 2%, comme si rien dans le monde n'avait changé depuis l'éclatement de la bulle. La conséquence de cet engagement est qu'elle a en réalité relevé les taux d'intérêt, dans un effort délibéré pour ralentir l'économie de la zone euro et pour décourager l'inflation.
Cette politique est incroyable pour trois raisons. Premièrement, l'Europe n'a pas de réel problème d'inflation. Le dépassement du taux d'inflation ciblé par la BCE vient presque entièrement de la hausse du prix du pétrole et des autres matières premières. Ces augmentations de prix sont le résultat de l'augmentation de la demande dans des endroits comme la Chine et l'Inde. Elles n'ont pratiquement rien à voir avec la croissance en Europe et ne seront pas inversées par une politique plus dure de la BCE.
La deuxième raison pour laquelle cette politique est déraisonnable est que les pays de la zone euro ont désespérément besoin d'être stimulés par des taux d'intérêt plus bas. Il est demandé à tous les pays lourdement endettés de mettre en place des plans d'austérité, comprenant d'importantes réductions des dépenses gouvernementales et des augmentations d'impôt. Cela affaiblira encore plus la demande dans des économies déjà déprimées. Des taux d'intérêt plus faibles ne sont peut-être pas le meilleur moyen de stimuler la demande, mais ils sont mieux que rien. Il est difficile de croire que la BCE voudrait vraiment exagérer l'impact de contraction de l'austérité fiscale, mais c'est exactement ce que sa politique est en train de faire.
La troisième raison pour laquelle cette politique est téméraire est qu'elle aggravera probablement le poids des intérêts auxquels les pays lourdement endettés doivent déjà faire face. S'ils doivent payer des taux d'intérêt plus élevés sur leur dette, alors le problème de maintenir la dette à un niveau acceptable deviendra beaucoup plus difficile. Bien sûr, l'augmentation du chômage produite par l'austérité fiscale, couplée à la contraction monétaire, compliquera également la tâche de ces gouvernements pour atteindre leurs objectifs en matière de déficit.
Une banque centrale engagée à maintenir la stabilité et à jeter les bases de la croissance future ferait tout ce qu'elle peut pour encourager dès à présent l'expansion dans la zone euro. Cela signifierait au minimum de baisser le taux d'escompte au jour le jour pour l'amener proche de zéro. Cela voudrait également dire de grandes quantités d'assouplissement quantitatif pour réduire directement les taux d'intérêt à long-terme. Et elle pourrait même viser délibérément un taux d'inflation plus élevé (par exemple, de 3 ou 4%) pour réduire suffisamment les taux d'intérêt réels afin de stimuler l'économie. C'est ce que ferait une banque centrale si elle était engagée dans la croissance économique et dans la stabilité plutôt que dans la vénération d'un taux d'inflation de 2%.
Malheureusement, il n'existe aucun mécanisme pour obliger la BCE à abandonner son obsession avec sa règle archaïque d'une inflation à 2%. C'est une bureaucratie indépendante, exactement comme le Parti Communiste à l'époque de l'Union Soviétique. Les seules personnes dont les points de vue comptent sont celles qui sont engagés dans cette idéologie, le Communisme dans le cas de l'Union Soviétique, une inflation de 2% dans le cas de la BCE. Les habitants de la zone euro, comme du reste du monde, devront juste attendre que le mur tombe.
Dean Baker est co-directeur du Centre à la Recherche Economique et Politique (CEPR). Il a écrit de nombreux ouvrages sur la crise financière actuelle.
par Dean Baker
CounterPunch, 24 août 2011
Une défaillance des plus petits pays créerait de graves perturbations dans toute la zone euro et, plus largement, dans l'économie mondiale, mais personne ne doute que celles-ci puissent être contenues. Le Fonds Européen de Stabilisation Financière (FESF) est assez gros pour couvrir le désordre créé par la défaillance de la Grèce ou de l'Irlande.
Toutefois, la défaillance de l'Espagne ou de l'Italie est un problème entièrement différent. Si l'un ou l'autre de ces pays devait se retrouver en défaut de paiement, les répercussions seraient énormes, faisant paraître minuscules les ressources du FESF. Un défaut de paiement conduirait presque certainement à l'insolvabilité plusieurs banques européennes de premier plan et conduirait à la même sorte de gel du système financier que nous avons connu après la faillite de Lehman en septembre 2008. Avec les taux d'intérêt sur la dette italienne et espagnole qui s'envolent, les marchés financiers se devaient de prendre ce risque au sérieux.
La Banque Centrale Européenne (BCE) a réagi à ce défi immédiat, en achetant de grandes quantités de dette de ces deux gouvernements et en s'engageant à en acheter plus si nécessaire. Cette confiance rétablie dans les marchés semble, au moins pour l'instant, avoir placé la crise sous contrôle. Pourtant, il y a peu de chances de trouver quelqu'un pour parier que l'Europe et le monde en ont fini avec cette série de problèmes, et la part de responsabilité de la BCE est énorme.
Pour être bien clair, toute cette crise est arrivée parce que les banques centrales n'ont pas sérieusement assuré leur responsabilité de maintenir la stabilité de l'économie globale. Elles pensaient que tant que l'inflation était maintenue basse et stable, alors tout le reste se réglerait tout seul.
Aux Etats-Unis, cela s'est traduit par le désintéressement total du gonflement d'une bulle immobilière de 8.000 milliards de dollars, bien que cette bulle soit clairement devenue le moteur de l'économie avec des taux de construction quasiment record et un investissement immobilier poussé par le boom de la consommation. En Europe, la BCE n'a pas su voir les bulles immobilières dans une grande partie de la zone euro, et tout particulièrement celles d'Espagne et de l'Irlande, qui ont conduit à des emprunts massifs et à des déficits insoutenables des comptes courants.
Toutefois, le Board de la Réserve Fédérale a au moins été relativement agressif pour répondre à la crise, en baissant ses taux au jour le jour à zéro et en achetant près de trois trillions de dollars d'obligations à long-terme au moyen de toute une série d'assouplissement quantitatif. La semaine dernière, la Fed s'est engagée à maintenir son taux d'escompte au jour le jour à zéro pour les deux prochaines années.
Par contraste, la BCE semble résolue à ne rien apprendre de ses erreurs passées. Elle n'a jamais baissé son taux d'escompte au jour le jour en dessous de 1% et elle n'a jamais mené des assouplissements quantitatifs aussi agressivement que la Fed. Pire, elle a maintenu son engagement sur une cible d'inflation de 2%, comme si rien dans le monde n'avait changé depuis l'éclatement de la bulle. La conséquence de cet engagement est qu'elle a en réalité relevé les taux d'intérêt, dans un effort délibéré pour ralentir l'économie de la zone euro et pour décourager l'inflation.
Cette politique est incroyable pour trois raisons. Premièrement, l'Europe n'a pas de réel problème d'inflation. Le dépassement du taux d'inflation ciblé par la BCE vient presque entièrement de la hausse du prix du pétrole et des autres matières premières. Ces augmentations de prix sont le résultat de l'augmentation de la demande dans des endroits comme la Chine et l'Inde. Elles n'ont pratiquement rien à voir avec la croissance en Europe et ne seront pas inversées par une politique plus dure de la BCE.
La deuxième raison pour laquelle cette politique est déraisonnable est que les pays de la zone euro ont désespérément besoin d'être stimulés par des taux d'intérêt plus bas. Il est demandé à tous les pays lourdement endettés de mettre en place des plans d'austérité, comprenant d'importantes réductions des dépenses gouvernementales et des augmentations d'impôt. Cela affaiblira encore plus la demande dans des économies déjà déprimées. Des taux d'intérêt plus faibles ne sont peut-être pas le meilleur moyen de stimuler la demande, mais ils sont mieux que rien. Il est difficile de croire que la BCE voudrait vraiment exagérer l'impact de contraction de l'austérité fiscale, mais c'est exactement ce que sa politique est en train de faire.
La troisième raison pour laquelle cette politique est téméraire est qu'elle aggravera probablement le poids des intérêts auxquels les pays lourdement endettés doivent déjà faire face. S'ils doivent payer des taux d'intérêt plus élevés sur leur dette, alors le problème de maintenir la dette à un niveau acceptable deviendra beaucoup plus difficile. Bien sûr, l'augmentation du chômage produite par l'austérité fiscale, couplée à la contraction monétaire, compliquera également la tâche de ces gouvernements pour atteindre leurs objectifs en matière de déficit.
Une banque centrale engagée à maintenir la stabilité et à jeter les bases de la croissance future ferait tout ce qu'elle peut pour encourager dès à présent l'expansion dans la zone euro. Cela signifierait au minimum de baisser le taux d'escompte au jour le jour pour l'amener proche de zéro. Cela voudrait également dire de grandes quantités d'assouplissement quantitatif pour réduire directement les taux d'intérêt à long-terme. Et elle pourrait même viser délibérément un taux d'inflation plus élevé (par exemple, de 3 ou 4%) pour réduire suffisamment les taux d'intérêt réels afin de stimuler l'économie. C'est ce que ferait une banque centrale si elle était engagée dans la croissance économique et dans la stabilité plutôt que dans la vénération d'un taux d'inflation de 2%.
Malheureusement, il n'existe aucun mécanisme pour obliger la BCE à abandonner son obsession avec sa règle archaïque d'une inflation à 2%. C'est une bureaucratie indépendante, exactement comme le Parti Communiste à l'époque de l'Union Soviétique. Les seules personnes dont les points de vue comptent sont celles qui sont engagés dans cette idéologie, le Communisme dans le cas de l'Union Soviétique, une inflation de 2% dans le cas de la BCE. Les habitants de la zone euro, comme du reste du monde, devront juste attendre que le mur tombe.
Dean Baker est co-directeur du Centre à la Recherche Economique et Politique (CEPR). Il a écrit de nombreux ouvrages sur la crise financière actuelle.
par Dean Baker
CounterPunch, 24 août 2011
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